Negli ultimi anni il progetto di integrazione dei mercati dei capitali europei ha attraversato una fase di progressivo affievolimento, in cui la distanza tra l’ambizione originaria dell’Unione dei mercati dei capitali e i risultati effettivamente conseguiti è apparsa sempre più evidente, anche a fronte di un contesto macroeconomico e geopolitico che avrebbe richiesto mercati finanziari profondi, liquidi e capaci di sostenere investimenti di lungo periodo.
Tuttavia, tra il 2024 e il 2025 si è assistito a un cambio di passo nel dibattito politico e istituzionale, accompagnato da un’evoluzione semantica significativa, con il rilancio dell’iniziativa sotto la nuova etichetta di Savings and Investments Union (SIU). La SIU rappresenta il tentativo dell’Unione europea di colmare il divario strutturale tra l’abbondanza di risparmio privato e la carenza di capitale di rischio e di lungo periodo, trasformando un progetto di integrazione normativa incompiuto in una strategia orientata alla crescita, alla competitività e all’autonomia economica dell’Europa. A corollario di ciò, lo scorso 4 dicembre la Commissione europea ha pubblicato il Market Integration and Supervision Package, un insieme organico di proposte legislative volto a introdurre modifiche mirate alla normativa vigente in materia di servizi finanziari, che costituisce una componente essenziale della SIU. Quest’ultima riflette la volontà di spostare l’attenzione dal solo funzionamento delle infrastrutture di mercato alla più ampia questione dell’allocazione del risparmio europeo.
L’Europa rimane infatti caratterizzata da un elevato tasso di risparmio delle famiglie, che tuttavia continua a essere in larga parte allocato in depositi bancari e strumenti a basso rischio, con un contributo relativamente limitato al finanziamento diretto delle imprese e dell’innovazione, soprattutto se confrontato con altri grandi sistemi finanziari avanzati. Questo non è solo un fatto culturale, ma il risultato di un’architettura finanziaria storicamente bank-based, in cui le banche hanno svolto – e svolgono – il ruolo principale di intermediari del risparmio verso l’economia reale. La conseguente implicazione non risiede semplicemente in un risparmio “troppo prudente”, ma che il meccanismo di trasformazione del risparmio è inefficiente a livello paneuropeo. In primis perché i depositi bancari finanziano prevalentemente credito del proprio Paese, rafforzando un fenomeno definibile come home bias, e in secondo luogo perché la frammentazione dei mercati dei capitali impedisce al risparmio di fluire verso i progetti più produttivi indipendentemente dalla giurisdizione.
“La frammentazione fra diverse autorità di vigilanza nazionali riduce gli incentivi alla creazione di veri campioni paneuropei nei servizi finanziari.”
Coesistono dunque – da un lato – la preoccupazione di non perdere la presa nazionale sul mercato dei capitali e – dall’altro – l’esigenza di arrestare la perdita di competitività del sistema finanziario europeo. In tale contesto, in occasione di discussioni politiche sulle sopracitate proposte legislative per l’integrazione dei mercati dei capitali, si è assistito alla recente apertura del governo tedesco all’ipotesi di una supervisione europea più centralizzata dei mercati dei capitali, sotto l’ombrello della European Securities and Markets Authority. Si tratta di un segnale politicamente rilevante perché interviene su uno dei principali vincoli strutturali all’integrazione: la persistenza di un modello di vigilanza fortemente decentrato, in cui autorità nazionali applicano un corpus normativo formalmente armonizzato ma attraverso prassi, priorità e approcci interpretativi non sempre coerenti. Tale frammentazione dell’enforcement ha contribuito nel tempo a mantenere barriere implicite agli investimenti cross-border, riducendo gli incentivi alla creazione di veri campioni paneuropei nei servizi finanziari e nelle infrastrutture di mercato.
Parallelamente, la Commissione europea ha rilanciato il progetto di integrazione dei mercati dei capitali come pilastro della competitività europea, proponendo un rafforzamento del ruolo dell’ESMA attraverso modelli di supervisione più accentrati per un perimetro selezionato di soggetti e infrastrutture considerate sistemicamente rilevanti. Sul piano operativo, alcuni progressi concreti sono già visibili. L’accordo sulla Retail Investment Strategy mira a rafforzare la fiducia dei risparmiatori nei mercati dei capitali, intervenendo su trasparenza dei costi, qualità della consulenza e comparabilità dei prodotti, nella consapevolezza che una maggiore partecipazione retail rappresenta un prerequisito per aumentare la profondità e la resilienza dei mercati europei. A ciò si affianca l’introduzione del Consolidated Tape azionario, che affronta la criticità della dispersione dei dati di negoziazione. In parallelo, iniziative come il Listing Act e i tentativi di standardizzazione dei prospetti e della documentazione informativa puntano a ridurre i costi di accesso ai mercati regolamentati, soprattutto per le imprese di medie dimensioni, facilitando il ricorso al finanziamento cross-border.
Nonostante i progressi compiuti, l’integrazione dei mercati dei capitali europei continua a scontare l’assenza di un approccio realmente sistemico alla supervisione, al post-trade e alle frizioni legali e fiscali. È infatti necessario che a un’armonizzazione normativa ormai avanzata segua un allineamento dei regimi di insolvenza, dei tempi di recupero dei crediti e della tassazione dei rendimenti finanziari, così come un’integrazione piena delle infrastrutture di clearing e settlement, con effetti sull’efficienza degli investimenti cross-border e sulla competitività del sistema finanziario europeo. In questo contesto, la maggiore apertura della Germania verso una supervisione europea più forte assume un valore strategico, ma la finestra politica che si è aperta resta fragile e richiede una sequenza di riforme coerente e credibile per tradurre il rilancio dell’Unione dei capitali in un cambiamento strutturale duraturo.
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